Foreks – Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) blog sayfasında yer alan bir yazıda, sıkı para siyasetinin mali transfer kanalı üzerinden tahvil piyasalarında getiri oranlarını artırırken, öngörülebilirlik ve beklentiler kanalı üzerinden tekrar ihraç ihalelerinde gerçekleşen talep esnekliğini desteklediği belirtildi.

TCMB uzman yardımcıları Ali İzzeddin Çelebi, Alper Tunga Demir ve müdür olarak misyon yapan Ali Gencay Özbekler tarafından kaleme alınan “Para Siyaseti Duruşu ve Hazine İhaleleri” başlıklı yazı, Merkezin Güncesi sayfasında yayımlandı.

Yazıda, Hazine ve Maliye Bakanlığı yeniden ihraç ihaleleri bağlamında, sıkı para siyaseti duruşunun borçlanma maliyetlerini azaltıcı tesiri incelendi.

Yazıda şöyle denildi:

“Para siyaseti, kamu borçlanma maliyetlerini getiri eğrisinin formu ve borçlanma ihalelerine yönelik talep üzerinden etkileyebiliyor. Sıkı para siyasetinin uygulandığı periyotlarda kısa vadeli faizler siyaset faiziyle birlikte yükselirken, enflasyonda düşüş beklentisi uzun vadeli faizleri düşürebiliyor. [1] Benzer biçimde enflasyon ile gayret, öngörülebilirliği artırarak bankaların borçlanma araçlarına yönelik risk iştahını ve risk taşıma kapasitesini güçlendiriyor. Böylece, tahvilin yine ihraç edildiği ihalelerde talep eğrisinin esnekliği artıyor ve ikincil piyasadaki faiz değişimi sonlu kalıyor. Bu yazıda, Hazine ve Maliye Bakanlığı (Hazine) yine ihraç ihaleleri bağlamında, sıkı para siyaseti duruşunun borçlanma maliyetlerini azaltıcı tesirini inceliyoruz.

Hazine borçlanma ihalelerinde oluşan talep eğrisi, ihale kesim noktasına kadar gerçekleşen fiyat-miktar bilgileri kullanılarak hesaplanabiliyor (Grafik 1). [2] Talep eğrisi, Hazine ihalelerinde oluşan borçlanma ölçüsü ve maliyeti ortasındaki bağlantıyı gösteriyor. Talep eğrisinin daha yatay pozisyona gelmesinin fiyat esnekliğinin artması manasına geldiğini not düşelim. Tahvil fiyatlarıyla faizleri ortasındaki negatif bağlantıyı de göz önüne aldığımızda, daha esnek (yatay) bir eğri, birebir ölçüde borçlanma için Hazine’nin maliyetini azaltıyor.

Talep eğrisinin esnekliğinin şekillenmesinde, para siyaseti duruşu destekleyici bir rol oynar. Hakikaten Hazine borçlanma ihalelerinde oluşan ölçü ve fiyat kıymetlerine dönemsel bakıldığında, sıkı para siyaseti uygulanan devirlerde daha esnek bir talep eğrisi oluştuğunu görüyoruz (Grafik 2). [3] Buradaki temel konu, ihalelerde gözlenen talep eğrisinin yataylaşmasının bankaların risk taşıma kapasitesinin artmasıyla ilişkilendirilmesi. [4] Sıkı para siyasetinin olduğu ortamda, eğrinin uzak ucu üst istikametli kayıyor ve böylelikle ölçünün fiyat üzerindeki tesiri azalıyor. Bir başka deyişle, eğrideki yataylaşma ihalede gerçekleşen talep şartlarının güzelleştiğini ve Hazine’nin daha düşük maliyetle borç alabildiğini gösteriyor.

Analiz sonuçları, sıkı para siyasetinin birincil piyasadaki kelam konusu olumlu tesirine işaret ediyor. Borçlanma ihalelerinde oluşan esneklik değişiminin maliyetler üzerindeki tesiri Grafik 3’te gösteriliyor. Taralı alan, sıkı para siyaseti duruşu çerçevesinde esnekliklerdeki artış kanalıyla borçlanma maliyetindeki azalışı gösteriyor. TCMB’nin son nakdî sıkılaşma döngüsüne odaklanıldığında, Hazine yine ihraç ihalelerinde borçlanma maliyetlerinin ortalamada 40 baz puan düştüğü görülüyor. Bunun ise, kamu maliyesine yaklaşık 6,8 milyar TL katkıda bulunduğunu hesaplıyoruz.

Sonuç olarak, sıkı para siyaseti mali transfer kanalı üzerinden tahvil piyasalarında getiri oranlarını artırırken, öngörülebilirlik ve beklentiler kanalı üzerinden yine ihraç ihalelerinde gerçekleşen talep esnekliğini destekliyor. Öngörülebilirlik ve kredibilite katkısıyla artan esneklik bankaların risk taşıma kapasitesinin yükselişine işaret ediyor. Böylelikle, TCMB’nin siyaset duruşu ile finansal sistemi desteklediğini ve Hazine ihaleleri üzerinden kamu maliyesine katkıda bulunduğunu kıymetlendiriyoruz. 

[1] Ters eğimli getiri eğrisi olarak bilinen bu durum ekseriyetle sıkı para siyaseti uygulanan periyotlarda ortaya çıkmakta ve ilerleyen devirde faizlerin düşük enflasyon ya da yavaşlayan iktisadi faaliyet nedeniyle gelecekte düşeceği beklentisini yansıtmaktadır. 

[2] Talebin fiyat esnekliği, (